资金市场：四月总结与五月展望

一、4月资金市场回顾

4月资金市场在以央行降准为时间点下整体呈现出先紧后松的局面。短期资金较紧，利率中枢小幅抬升，中长期资金利率虽在月末五一假期的影响下处于高位，但在降准的大利好下较上月大幅回落且预期乐观。

1、公开市场操作

4月央行共开展逆回购操作7600亿，其中7天期6900亿元、14天期700亿元、28天期1700亿元，逆回购到期6700亿，合计通过逆回购操作净投放资金900亿。MLF方面，央行对4月17日MLF到期进行了等额续作3675亿元，操作利率为3.30%，较上期上浮5个基点。4月20日财政部进行了800亿元3个月期国库现金定存招标对冲16日800亿元国库现金定存到期，中标利率4.50%，较上期下降12个基点。

4月银行市场流动性在上旬和下旬均较为充裕，央行多暂停逆回购操作自然回笼资金。央行在4月17日宣布，在25日起下调银行存款准备金率1个百分点，操作当日偿还MLF约9000亿元，同时释放增量资金约4000亿元。央行采取差异化的准备金政策，将大部分增量资金释放给了城商行和非县域农商行，改善流动性流动结构性问题。

2、银行间存款类质押式回购市场

4月银存间质押式回购利率长短走势分化，短端区间震荡，长端大幅上行后回落。中上旬，第一季度MPA考核后，短端资金整体平稳偏松，短期利率月初回落后企稳，月中税期时点叠加央行连续5天不进行公开市场操作，资金偏紧，各期限均有上行，长端上行幅度较大；下旬，税期大规模冻结资金而降准增量资金未至，流动性时点错位导致降准消息公布后短期资金利率不降反升，直至25日降准实施后短期资金紧张状况才有所好转；中长期限资金在7天、14天资金具备跨月及五一假期属性后出现了明显的回落，表明利率在央行降准的利好下产生正面反应，资金面预期较乐观。

3、同业存单发行

4月同业存单共发行1902只，较上月减少576只，实际发行规模14107亿，较上月减少7772亿。

从发行量上看，1M和1Y品种放量显著，整体净融资额也较上月进一步扩大。在4月下旬前存单发行量显著回暖，符合月末银行中上旬提前开始准备跨月资金的规律。从净融资规模看，银行负债端压力仍然偏大。尽管银行的总资产增速在放缓，但在存款增速明显回落、同业负债收缩的背景下，银行的负债来源依旧大幅依赖于存单发行。

从发行利率上看，所有期限品种利率均较上月显著回落。1个月期存单发行利率的回落幅度较大的主要原因是MPA季末考核已经结束，银行资金压力减小；资金市场整体平稳，其余期限的发行利率回落幅度平均在50个基点。

4、其他市场

（1）交易所回购市场

本月交易所市场整体呈现飙升回落的态势。上半月由于市场流动性整体充裕，交易所回购利率持续维持在较低水平；后半月随着跨月时点叠加五一假期的临近，银行向非银机构融出规模减弱，导致季临近月末时点非银机构在交易所资金融入利率飙升，25日降准实施后各期限品种才有所回落。

（2）Shibor

本月Shibor利率短端区间震荡，长端趋降。Shibor隔夜及7天品种利率与银行间回购市场行情较为一致，呈现月初和月末稍紧，月中平稳的走势。14天及以上期限品种利率则因央行降准置换MLF利好而在下半月呈现回落态势。

（3）同业拆借

本月同业拆借市场长短利率走势基本一致，资金在月内中旬较紧，下旬宽松，仅21D和3M在月末翘尾，跨月资金高位回落。

（4）同业存款

同业存款存入报价整体震荡走高，仅6M和1Y呈现平稳。上半月，长短端吸存利率均保持较为平稳的水平，后半月，2个月以下期限利率全线大幅上浮，但在月末有所回落，但仍处于高位。

二、5月资金市场展望

资金市场将呈现“整体平稳，中下旬偏紧”的局面。5月资金面最主要的冲击来自于季节性税收影响和监管落地的节奏。月中缴税回笼资金和月末财政下放资金的时点错位或对中下旬资金面造成较大的扰动。另外，资管新规下发后，商业银行流动性新规或许也会在二季度出台，届时将影响资金市场情绪。

1、5月资金缺口测算

从现金投放量上看，5月多为负值，参照近3年历史数据，预计5月现金减少规模约在1200亿元。

从历史情况来看，5月为缴税大月，税收收入历史均值与4月水平相当，但财政支出规模较4月有所放大，财政收支时间差仍会引起短期资金面扰动，预计5月财政存款将增加2500亿元。

5月银行即期代客结售汇正负交替，人民币预期相对均衡，在没有明确的方向性走势前提下，外汇占款依旧不会对流动性形成制约，估计下月外汇占款增加500亿元。

5月多为存款增加的月份，预计存款增加额在8000亿元，商业银行将冻结存款准备金1260亿元。

5月，公开市场将有3800亿逆回购到期，1560亿MLF到期，1200亿国库现金定存到期，共计6560亿元。

根据以上估算，5月资金缺口为8620亿元，市场流动性仍然大幅依赖央行流动性投放，预计逆回购仍将是央行投放的主要渠道。

2、国内政策

今年央行货币政策频繁动用了传统的准备金工具，但与往年不同的是，今年央行更多采用的是“差异化”准备金政策，使得原本“雨露均沾”的准备金政策有所侧重和倾向。时点上看，本次降准4月25日正式实施，而4月27日资管新规正式落地，显然，货币政策提前为监管政策做了对冲，而非主动的放松。

目前的监管环境下，银行表外、同业资产压缩压力仍然较大，且同业存单已经出现较明显的收缩，但银行负债端扩张仍不显著，这是由于银行表外资金转为存款的路径中仍有较大的摩擦，而这一问题的有效解决需要政策予以配合。当前的降准和利率市场化的推进正是将表外资金疏通至表内的政策开端，未来仍有定向降准的可能。

3、海外市场

近期美国经济数据显示美国经济基本面稳健，通胀持续复苏，良好的经济基本面支撑6月加息。5月FOMC声明发布后，市场预期的6月加息概率进一步提升。据CME美联储观察工具显示，美联储6月加息25个基点至1.5%-1.75%区间的概率由5月2日的90.1%升至95%，9月加息至该区间概率由23.7%升至27.1%。5月FOMC会议公布的内容基本符合市场预期，短期内对市场的影响或有限。